[GAM] 채권시장을 흔드는 `레드 웨이브`②

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[서울=뉴스핌] 오상용 글로벌경제 전문기자 =*①편 기사에서 이어집니다

3. 인플레이션 경로에 드리워진 불확실성

도널드 트럼프의 귀환은 미국의 인플레이션 경로에도 불확실성을 드리운다.

그가 내걸고 있는 이민정책과 무역정책은 물가를 자극할 위험을 안고 있다. 미국의 고용시장은 여전히 견고하다. 10월치 비농업부문 신규 일자리는 예상보다 더 많이 줄었지만 허리케인과 보잉 파업에 따른 일회성 요인이 크다. 이를 제외하면 고용시장의 수급은 아직 균형점 위에 있다 - 빡빡하다(Tight).

코로나 팬데믹으로 대거 퇴장한 노동인력(베이비부머)을 대신한 것은 이민 노동자다. 트럼프의 이민정책은 이러한 신규 인력의 고용시장 진입을 제한한다.

특히 (대부분 이민자들이 단순 노무직에 종사한다는 점에서) 서비스 부문을 비롯한 노동집약 영역의 인력 공급을 압박하기 쉬우며, 결과적으로 임금 상승을 부추겨 `인플레이션 진압의 라스트 마일(최종 국면)`을 뒤틀어 놓을 수 있다.

미국의 근원 PCE 물가 상승률(y/y) 추이 [사진=연방준비제도]

팬데믹 이후 서비스 영역의 임금 급등이 서비스 물가의 끈적한 인플레이션으로 이어져 미국의 물가 고통을 키웠다는 점에서 이런 전개는 우려스럽다. 원유 생산을 늘려 에너지 가격을 낮추겠다는 트럼프의 전략은 인플레이션 압력을 일부 줄여줄 수 있지만 전술한 임금 상승 위험을 얼마나 중화시킬지는 미지수다.

상품 물가쪽에서는 트럼프의 무역정책, 즉 고율 관세 정책이 불안 요소다.

트럼프는 모든 수입품에 일괄 10%의 관세를 부과할 것이라 약속했고, 최근에는 20%로 높일 수 있다고 했다. 중국산 수입품에는 60%의 관세를 매길 것이라고 공언했다. 이러한 보호주의는 미국 제조업을 살찌우고 노동자들의 빼앗긴 일자리를 되찾아줄 것이라고 단언했지만 공짜는 없다.

당장에는 고율관세에 의한 생필품 가격 인상이 우려스럽다. 집권 1기 때처럼 달러 강세가 그 충격을 제한할 수 있지만 그때와 가장 큰 차이는 미국 사회가 집단적으로 엄청난 인플레이션을 경험했다는 것이다. 기업들은 관세를 빌미로 가격 인상에 (8년전보다) 다시 적극성을 띨 수 있고, 가계의 기대 인플레이션도 꿈틀댈 수 있다.

채권투자자 입장에서 인플레이션 만큼 중요한 고려 사항도 없다. 원금과 이자의 가치를 장기적으로 훼손하기 때문이다. 인플레이션의 불확실성이 커질수록 채권 시장은 더 많은 보상을 요구할 텐데, 이는 다시 재정의 이자부담을 키워 악순화 고리를 형성하게 된다.

4. 연준 스텝도 꼬인다

반드시 이런 우려섞인 전망대로 채권 시장이 굴러가는 것은 아니다. 중단기적으로는 정반대의 풍경이 펼쳐지기도 한다. 재차 높아진 시장금리와 인플레이션 우려가 미국 중산층과 저소득층의 소비를 직격하면 성장과 고용의 열기는 식게 된다.

미국의 시장 금리(국채금리) 역시 단기적으로는 이러한 경기 사이클을 따라 산과 골을 형성할 테지만, 트럼프 정책의 함의는 `장기적`이다. 재정적자와 인플레이션의 장기 추세선이 재배치되면서 금리의 해수면 자체가 올라갈 수 있다.

이로 인해 연방준비제도의 금리정책 경로도 헝클어질 수 있다.

이와 관련해선 크게 두가지 위험을 상정할 수 있다. 첫번재는 스태그플레이션적 상황이다. 트럼프의 보호주의가 교역 상대국의 무역 보복을 초래하고 상호간 공세 수위가 계속 높아지면 글로벌 경기가 위축될 수 있다. 미국의 다국적 기업도 피해를 입게 될 텐데 그 양상이 심해지면 수출과 소비 모두 움츠러든다.

이런 상황에서도 전술한 인플레이션 동학이 신속히 후퇴하지 않고 끈적함을 유지하면(이런 시차는 자주 발생한다) 스태그플레이션적 구간에 진입하게 된다.

이는 연준의 딜레마를 키운다. 물론 연준의 그간 행적을 떠올리면 성장과 고용을 보살피는 쪽으로, 즉 금리인하로 대응할 공산이 크다. 다만 물가에 대한 우려 때문에 그 빈도와 속도는 기대에 못미칠 수 있다.

연내(11월과 12월 회의) 연준의 금리 인하가 단 한차례(25bp)에 그칠 확률은 한달전 2%에서 최근 33%로 크게 높아졌다 [사진=CME]

이미 시장은 그 가능성을 반영중이다. 로이터에 따르면 연방기금 선물 시장은 연준의 올해 추가 금리인하 예상폭을 42bp로, 내년 인하폭을 62bp로 반영중이다. 내년 예상치는 몇 주 전의 90bp에서 크게 줄었다.

두번째 위험은 모든 정책조합이 인플레이션 심화 일변도로 전개되는 것이다.

트럼프는 관세 공격과 강력한 고용(강한 경제)이라는 두마리 토끼를 모두 원한다. 물가는 미국내 공급능력(생산능력) 확대로 억제할 수 있다고 자신하는 듯 하다. 이론적으로는 완벽해 보일 수 있지만 현실에서는 시차와 착오라는 변수가 뒤따른다.

여기에 `과감한 금리인하를 통해 강한 고용과 생산능력 확대에 일조하라`는 트럼프의 압박이 가세하고 연준도 호응할 경우 - 하루 아침에 생산 능력과 노동 투입을 대거 끌어올릴 수는 없기에 - 인플레이션의 부활 위험은 커진다.

과거에 비해 높아진 경제주체들의 물가 민감도와 (높아진 것으로 추정되는) 중립금리 수준을 감안하면 연준의 이러한 행보는 역설적으로 금리인하 중단 시점을 앞당길 위험을 지닌다. 나아가 주변국의 금리인하 사이클을 단축시킬 가능성도 내포한다.

물론 정부가 과감한 규제완화로 인공지능(AI)혁명과 휴머노이드의 확산을 재촉해 높은 생산성을 낳고 일손 부족을 메워 임금상승과 인플레이션을 억제할 수도 있지만, 트럼프 재임 중 그런 세상이 도래할지는 물음표다.

대선 승리하는 도널드 트럼프 [사진=블룸버그]

레이먼드 제임스 인베스트먼트의 수석 시장 전략가인 맷 오튼은 "10년물 국채 수익률이 4.50%를 넘어서면 걱정이 될 것"이라며 "그 추세(국채 금리 상승세)가 반전되지 못하면 연준으로부터 새로운 이야기를 듣거나 터미널 레이트(이번 금리인하 사이클의 최종 금리)가 어디에 위치할지에 대한 가이던스를 좀 더 얻을 때까지 너무 많은 위험을 무릅쓰는 것은 꺼려질 것"이라고 말했다.

이 밖에 고려할 몇가지 변수는 공화당의 재정지출 삭감 의지와 중국의 대응이다. 트럼프가 재정지출을 대폭 삭감하면 채권시장의 불안심리도 일부 누그러질 수 있지만 손에 쥐어준 것을 도로 뺏는 것 만큼 유권자의 원성을 사기 쉬운 정책도 없다.

미국의 관세 공격에 중국 경제가 많이 나빠지면 글로벌 인플레이션 위험은 줄어들 수 있지만 시진핑 지도부가 대대적인 부양으로 맞서면 인플레이션 압력은 원자재 시장을 경유해 높아질 수 있다.

 osy75@newspim.com